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1、起手看牌

21世纪经济报道记者 韩利明 上海报道

6月5日，科伦博泰（6990.HK）宣布根据一般性授权实施配售发行591.8万股H股 ，占公司发行后总股本约2.54%
，配售价格为331.8港元，募集资金净额约2.5亿美金（合约17.96亿元）。据悉 ，这一交易刷新了今年港股生物医药市场新股增发规模记录 。

事实上
，今年以来，包括荣昌生物（688331.SH；09995.HK） 、百利天恒（688506.SH）、迪哲医药（688192.SH）等在内的多家药企已密集披露再融资计划 ，资金多锚定创新药物研发赛道。

与此同时
，特别是5月起，我国创新药领域重磅BD（商务拓展）交易频出
。包括辉瑞以12.5亿美元首付款及最高60.5亿美元的总交易金额 ，拿下三生制药的PD-1/VEGF双抗；再生元以8000万美元首付款
、最高19.3亿美元里程碑款
，买下翰森制药的一款GLP-1/GIP双受体激动剂……在再融资与大额BD交易的双重驱动下，医药行业正迎来更充沛的资金活水。

高特佳投资集团副总经理王海蛟向21世纪经济报道表示 ，在宏观环境稳定的前提下，医药行业正从“全面冰封 ”进入“结构性解封”状态 。对比过去两年
，即便是优质管线也难获得资本青睐，创新药企研发难以获得回报和激励
。现阶段 ，具备真正创新力的企业开始获得融资。但缺乏差异化的管线仍可能面临融资难 。

王海蛟进一步指出
，“近期创新药市场热度为药企打开再融资窗口，而大额BD交易的爆发更打破了传统‘产品获批上市后才能现金回流’的模式
。通过license-out（授权出海）等BD模式 ，创新药可在研发阶段实现资金回笼
，大幅缩短投资人的回报周期。这种模式既验证了创新价值的市场认可，也为企业持续投入研发提供了资金支撑 。
”

三轮融资揽入近29亿元

科伦博泰成立于2016年 ，2023年7月
，其以60.6港元/股的发行价格登陆港交所，募集所得款项净额约12.5亿港元
。根据弗若斯特沙利文的资料 ，科伦博泰是首家将内部发现及开发的ADC候选药物许可予前十大生物制药跨国公司（MNC）的中国公司。

追溯到2022年
，科伦博泰先后三次牵手默沙东，与之就9款ADC药物达成许可及合作协议 ，前期及里程碑付款合共高达118亿美元 。就源自许可及合作协议的收入而言，默沙东是科伦博泰最重要的“付款方”
。

然而合作进程暗藏波折。2023年10月
，科伦博泰收到默沙东的正式书面通知，两款临床前ADC药物被“退货 ” 。包括终止科伦博泰向其授予的开发、制造和商业化一项临床前 ADC 资产的独家许可；不行使科伦博泰向其授予的独家选择权以获得另一项临床前 ADC 资产的独家许可。

进入2024年 ，其ADC平台代表性项目CLND18.2 ADC药物SKB315的权益再次被默沙东退回
。但与此同时
，默沙东以3750万美元首付款，选择行使一款双抗ADC药物SKB571大中华区以外权利。

从财务数据来看 ，授权收入已构成科伦博泰营收基本盘 。2024年年报显示
，在19.33亿元的总营收中，来自许可及合作协议的收入高达18.63亿元 ，占总营收比例为96.38%
，而同期源自药物销售 、提供研发服务的收入共计6997.4万元
。

目前，科伦博泰共有3款产品处于商业化阶段 ，包括芦康沙妥珠单抗 (佳泰莱 )
、塔戈利单抗（科泰莱 ）、西妥昔单抗 N01(达泰莱 )；此外
，共有30多款在研管线，涵盖肿瘤 、免疫等疾病领域 ，其中超10款处于临床研究阶段，这也持续考验科伦博泰的现金流储备。

面对新药研发的“双十定律
”
，即一款新药研发需要花费10年时间
、10亿美元，近一年来 ，科伦博泰密集启动融资 。早在2024年5月
，科伦博泰已完成一次港股配售
。彼时，公司以每股150港元的价格配售364.86万股 ，所得款项净额约为5.41亿港元（约合4.95亿元）。对比此次331.8港元的配售价格
，早已翻番 。

此外，2024年底 ，控股股东科伦药业全额认购科伦博泰定向发行的内资股
，认购价格为136.21元/股，认购数量为442万股 ，总金额为6.03亿元
。叠加此次2.5亿美金配售
，三轮融资累计揽入28.94亿元。

此次配售获得公司重要现有股东的持续支持，同时也拓展了新的重量级投资者 。科伦博泰首席执行官葛均友表示 ，融资将用于强化产品管线布局与全球临床推进
。在授权合作与自主研发的平衡下，这家创新药企正通过资本运作与技术输出的双轮驱动
，试图穿越创新药研发的死亡谷。

资本涌入后，创新药能否加速兑现业绩？

科伦博泰的资本动作并非个案 。今年以来 ，港股和A股市场药企再融资持续升温
，一场围绕创新药研发的资本角逐正加速上演。

5月22日，荣昌生物以42.44港元/股配售1900万股H股 ，募资7.96亿港元用于泰它西普（RC18）在重症肌无力、膜性肾病等适应症的拓展
。此外
，百利天恒修订定增预案拟募资37.64亿元，微芯生物 、海思科
、迪哲医药等企业也相继抛出9.5亿元至18.48亿元不等的融资计划 ，资金流向高度聚焦创新药研发赛道。

这一“融资潮”背后
，是中国医药产业从“规模扩张 ”向“价值创造
”的质变转型 。“十四五”期间，我国医药全行业研发投入持续增长 ，年均增速超过20%
。根据弗若斯特沙利文数据
，2022年中国制药研发投入总额达326亿美元，占全球药品研发支出的13.5%。预计2030年 ，中国制药研发支出将达到675亿美元，2022年至2030年复合增长率为9.5% 。

持续增长的研发投入不仅为创新药研发提供了试错与探索的“缓冲带 ”
，更推动我国自主创新研发体系加速构建，为医药市场在全球竞争中锤炼实力创造了黄金窗口期
。但硬币的另一面 ，创新药企仍需直面“投入与回报
”的现实拷问
，市场的质疑声从未平息。

当前，随着再融资潮涌现 ，市场担忧情绪亦随之升温：资本涌入究竟会催生业绩上涨潮
，还是成为高管减持的“催化剂”？

对此，王海蛟表示 ，创新药企的投资回报周期长
，当前BD交易的爆发，是基于2015年以来的长期投资 。现阶段 ，创新药企从0-1的早期管线或是已进入临床阶段的管线均需要资金支持
。而历史经验也表明
，合理资金投入能催生更多优质资产，长期来看有利于业绩释放。

针对减持争议 ，在王海蛟看来，其核心取决于减持者对企业股价估值的判断
，并非仅因为恢复性调整就进行减持 。在与业内沟通中，多数创新药企认为市值与企业真正价值仍有差距
。

CIC灼识咨询总监卢李康也向21世纪经济报道表示 ，过去一段时间
，从宏观上来讲，中国创新药资产在二级市场的估值与临床价值存在显著错配 ，近期不断的BD大单和临床数据突破的好消息持续驱动了中国创新药资产的价值回归。而license-out消息爆出后的短期增长动能若要持续
，则需要持续的优质临床数据读出来支撑未来的增长预期 。

现阶段，中国创新药在BD之下显示出蓬勃生机 ，而围绕BD交易的争议从未停歇
，部分观点认为授权出海是卖青苗或估值偏低。

对此，王海蛟认为 ，对于本土药企研发管线在BD交易中是否“贱卖 ”
，需要考虑三个因素
。第一，BD交易后 ，在研管线是否取得研发进展，如果是没有进展就倒手卖个高价
，这是不现实的；第二，早期BD交易中 ，跨国药企承担了巨大的研发失败风险。因此
，早期交易价格偏低是风险与回报的平衡；第三，竞争格局也会影响BD交易的估值 。当同类靶点交易发生后 ，更容易作为定价参考
，如最近biontech与BMS的交易，受到之前Summit 股价影响
。

此外 ，“BD 交易价格可作为企业估值的参考
，但需结合管线阶段与交易结构。多数BD交易款项往往包含了高昂的‘里程碑付款’，而药物研发本身存在显著不确定性 ，因此后期研发项目的里程碑达成概率显著提升
，交易价格对企业整体估值的锚定性更强 。
”王海蛟补充
。

创新药物的研发离不开源源不断的资本“活水”，无论是二级市场再融资热潮的持续涌动 ，还是 BD 交易带来的资金注入，都为药企构筑起持续研发的“资本护城河 ”。这些资金不仅为创新药从实验室走向临床提供了坚实支撑
，更推动着中国医药产业在全球创新坐标系中加速迭代，而如何在资本效率与创新价值之间找到动态平衡 ，既是企业穿越周期的生存命题
，亦是市场走向成熟的必答题 。

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